市值79亿！第二大民营肿瘤医疗集团今日港股上市，首日破发跌幅22%_资讯

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中国第二大肿瘤医疗集团美中嘉和于今日上市，收盘价低于发行价格，上市首日破发跌幅22.41%。在上市前美中嘉和的估值已达到72亿元，如今上市基本达到估值预期水平，因专科壁垒高，行业价值标的相对稀有，若在上市后实现扭亏为盈并持续盈利，后期在二级市场将有更多的增长表现。

来源：诊锁界
作者：太白
封面来源：美中嘉和招股书

1月9日，美中嘉和于港交所正式上市，截至今日收盘，美中嘉和报11.08港元，相比发行价格下跌22.41%，收盘总市值超79亿元。这家在中国肿瘤高端诊疗市场深耕十年的社会办医机构，终于在医疗服务赛道的长跑中跨越IPO分水岭。在去年12月19日，美中嘉和通过港交所聆讯奠定上市基础。此前，它曾在2022年5月、2023年1月及9月三次向港交所递表。

图源：港交所
本次IPO融资后美中嘉和拟将所得款项净额用作以下用途：约59.4%用于偿还部分计息银行贷款；约30.6%用作上海医院建设资金；及约10.0%用作营运资金及其他一般公司用途。美中嘉和是泰和诚肿瘤集团(NYSE: CCM)的子品牌，泰和诚是中国最早一批赴美上市的社会办医机构，在国内民营肿瘤医疗堪称第一梯队。根据弗若斯特沙利文的调研报告，以自建和托管肿瘤医疗机构规模来看，美中嘉和是国内排行第二的私立肿瘤医疗集团，旗下有8家自营医疗实体机构（1家在建），参与控股肿瘤医疗机构21家，规模仅次于2020年上市的海吉亚医疗。同时它也是唯一一家参与制定多项中国放射治疗行业标准的民营医疗机构。尽管有放疗中心网络效应、高端的品牌价值，也拥有全球技术前沿的诊疗团队，美中嘉和仍然面临成本增加，持续亏损的挑战。在当前医疗服务股整体估值低迷的市场情绪下选择逆风上市，一方面有着对未来业务的自信期许，另一方面当然也有急需注入更多流动资本的紧迫。我国癌症病发率极高，2022年我国新增确诊癌症患者占到全球病例的23%，每分钟有7.5人被确诊为癌症，癌症相关死亡病例280万例，约占全球相关数量的27%。但国内肿瘤医疗服务仍然处于行业早期，医疗资源稀缺且分配不均，标准化的MDT治疗方法在国内采用率仅有6%，而且另一项重要指标——恶性肿瘤五年生存率在我国为40.5%，相比美国（67.7%）日本（66.4%）等国还有较大差距。

肿瘤作为世界前沿的生命医学课题，在我国主要由公立医院来提供服务，在国家鼓励社会办医和传统实体产业转型的大环境下，肿瘤医疗服务供应端处于快速增长期。据弗若斯特沙利文分析，2022年中国肿瘤医疗服务市场规模近4960亿元人民币，未来五年将保持11.6%的速度增长，其中私立肿瘤服务市场规模为530亿元，在整体肿瘤医疗市场占比仅为十分之一，但以高于整个肿瘤医疗服务市场的势头，每年保持18.7%的增长。尽管业界规模排行第二，收入规模第五，但美中嘉和在我国民营肿瘤医疗服务市场收入所占市场份额仅为0.5%。

放疗作为可广泛用于癌症治疗、症状缓解的手段，可覆盖约95%的癌症类型和50%的癌症患者。因放疗影像部门和外科手术部门之间缺乏协同、专业辐射物理师缺乏、尖端放疗设备稀缺等因素，我国放疗市场同样处于早期阶段，2021年全国放疗普及率为32%，精准放疗、质子治疗、癌症治疗赋能等业务具有极高的门槛，如质子治疗中心的建设成本在十亿元以上，质子放疗全国只有16家医疗机构获批，仅2家民营医疗具备该资质，而美国在同年的数字为43家。

当前除了诊疗水平和学术团队强势的一二线综合医院外，一些专攻细分领域的肿瘤专科医院也在持续爆发，这些细分专科门槛和投入相对较低，同时在差异化服务和针对中高端客户的医疗解决方案上越发重视。

美中嘉和将自己定位为肿瘤医疗整体解决方案平台，主要提供肿瘤治疗与精准放疗服务，凭借着供应链与专业人才优势，与全球领先的肿瘤医院（如安德森、梅奥）以及肿瘤诊断治疗医疗器械产商有不同层次的合作。

数据来源：美中嘉和招股书制图：诊锁界
自2017年大同肿瘤专科医院起步，美中嘉和的业务矩阵已经形成，一方面以高端定位的三级肿瘤专科医院及质子医疗中心为重点，另外以二级肿瘤专科医院、肿瘤门诊部、独立影像中心及合作放疗中心作为医疗连锁网络。

截止2021年底，美中嘉和拥有126套肿瘤诊断检测的医用设备，并配备了32位病理专家和59位影像诊断专家。MDT专科医师会诊和精准放疗是美中嘉和的肿瘤诊疗特色，如伽马刀、质子治疗以及PET-CT扫描仪等高端设备也应有尽有。

美中嘉和将其主营业务模式归纳为医院业务和网络业务两大类。与医院业务占营收大头的海吉亚医疗不同，美中嘉和的门诊和住院收入仅占46%，因为其麾下只有2家医院开业，其余都是诊所和门诊部，住院人次偏少，2023年前10个月住院量为3086人次。

值得关注的是其赋能业务和放疗网络，凭借多年的积累，美中嘉和与47家企业客户、17家医院展开合作，提供放疗设备的租赁与耗材供应，临床治疗方案和医学培训等，2022全年旗下自建或托管的放疗中心与赋能业务营收占比超过53%。另一方面通过其2021年在银川设立的互联网医院，建立在线诊疗服务和放疗云平台，涵盖预约、咨询、诊断、放疗模拟、定制治疗、供应链管理、培训等功能，在2019年疫情流动就医受限以来，其放疗网络和互联网医院的营收贡献率不断增加，2022年受疫情影响有所回缩，但其广州门诊抗住了下行压力，带动了实体医疗部分营收业绩的稳步增长。

图源：美中嘉和招股书

相比前沿的行业定位，高端的医疗配置，美中嘉和深深受制于其运营成本，长周期的建设使得集团处于持续亏损当中。一方面是在医疗专业人员的招聘和持续培养，另外是医院的扩建和设备的重资产投入，如上海院区从2017年开始修建，受制于疫情等因素原计划2021年竣工的项目将在2024年才可投入运营使用，过度拉长的建设周期需要持续的资金投入，达成收支平衡更需数年的良好运营，短期难以带来利润。

在2020年~2022年期间，随着上海、广州门店的业务量增加，美中嘉和总营收迅速增长，但如设备耗材成本、人工成本、销售成本、行政成本也大幅度增长，在三年内累计亏损超12亿（经调整净亏损），且亏损（调整前）在短期内有加大趋势。

数据来源：美中嘉和招股书
资本化运作是美中嘉和长期以来的战略，从第一家肿瘤专科医院运作开始，后续的上海、广州等门诊医院都有资本运作参与其中，包括在2016年登陆新三板，在2018年4月、2020年3月、2021年8月、2023年6月陆续融资，在完成最后一轮融资后，美中嘉和估值已经达到72亿元，如今上市基本达到估值水平，因专科壁垒高，行业价值标的相对稀有，后期还有更多增长可能。

数据来源：美中嘉和招股书
庞大的医疗市场能包容多种差异化的经营模式，“错位经营”的社会办医在高壁垒专科也有相当的竞业风险和市场运作逻辑。当下二级市场投资者更看中短线交易变动和企业盈利能力，美中嘉和近年的快速增长，也得益于疫情后公立医院科室扩张和设备采购的爆发式增长，单着并不足以为营收持续提供增长动力，是像海吉亚增加实体医疗机构扩大门诊、住院的基本盘，还是扩充赋能托管机构增加网点规模，美中嘉和集中高端路线和资本运作方式的肿瘤医疗服务模式，还需要时间来验证。