诊锁界" data-miniprogram-type="image" data-miniprogram-imageurl="https://mmbiz.qpic.cn/sz_mmbiz_gif/Dm5HAQPyZDvpeeWmIjsT7PdQFtd6b4UcF0aPibdib744WxgHiaHibDbQGdeLjQNsIOELPpiazwKPwO06CsHS4SCne4g/640?wx_fmt=gif&from=appmsg" data-miniprogram-servicetype="">
对于投资者而言，要学会剔除毒资产，判断高风险资产是否存在合规性、有效性，识别出真实的有效合规的资产，基于此再谈PS或PE的投资逻辑。
来源：诊博会·湾区峰会
作者/口述：固生堂中医 高正
封面来源：固生堂中医
编辑：南河
内容来自2023诊博会·湾区峰会分享，有删减
今天将以固生堂投资中医馆为例，围绕中医馆资产、资产分析、影响估值的其他因素及未来发展四个维度展开详述，深入探讨中医馆的估值与投资逻辑。
固生堂中医旗下80%的机构是从并购转化而来，并购后的机构有效驱动了业务增长，并有助力于固生堂在新城市的扩张。2023年前6个月固生堂营收为9.86亿元，比2022年同期增长了40.3%，调整后净利润增长63.8%。在疫情放开后，固生堂业绩得到稳健提升。
中医馆的资产有哪些？
投资一家中医馆，首先需要关注它的资产状况。在医疗行业中，中医馆是一个相对特殊的领域。与大型的三甲医院以及一些已经相对标准化的民营口腔、眼科等领域相比，中医馆缺乏大型设备。尽管装修成本可能在中医馆的运营中占据一定比例，但从投资者角度来看，其实际价值并不高，因为装修风格和布局可能会随着时间的推移而改变。相比之下，中医馆的医疗资质，包括医疗许可和医保资质，才是核心资产。
中医馆的资产主要体现为以下三方面：一医疗资质，包括医疗许可和医保许可。自2015年起，全国已逐步取消医疗设置的区域性规划，使得门诊部或诊所备案变得简单，但获取医疗资质仍是企业开办的重要一环，拥有医疗资质的医馆能够大幅缩短开办时间。同时医保资质在审批步伐较慢的地方更加稀缺，其价值更高。医保资质能够确保中医馆合法运营并获得患者的信任，从而带来稳定的客流和收入。
二“有效营收”，不仅仅是收入的问题，更是关于如何合理、高效地获取收入。如果是无证医生产生的营收，这部分资产在估值时会被剥离，因为它们不能为中医馆带来“有效”的经济收益。
三在中医馆运营中，人的因素是至关重要的。我们常常提到的“老中医”，代表着经验和专业技能。中医某种阶段很依赖医生本身，所以收购中医馆的投资者要明白人的重要性，明白一名“老中医”对中医馆的重要性。
然而，随着时代的变迁，人们的这种观念或许也在逐渐转变。现在，除了医生的专业能力外，关键业务人员的决策和执行能力也成是影响中医馆营收的重要因素。这些人员可能是中医馆的老板，也可能是负责运营和业务走向的人员，他们共同决定中医馆业务的有效性，并为中医馆创造营业收入。因而在评估中医馆的价值时，我们必须充分考虑人的因素，认识到他们在创造营收和推动中医馆发展中的关键作用。
如何对资产作出明智分析
在考虑投资一家中医馆时，我们会在综合考虑以上三类资产的前提下，形成一个投资逻辑。首先我们会做一个尽职调查，现在市场上对中医馆收购或并购的企业还不是很多，仅依靠外部团队提供的资产覆盖表，参照性并不大。因此，基于固生堂的经验理念，我们自己内部已形成一套独特的对中医馆资产分析和理解的方法。我们投资团队把中医馆资产分为三类：毒资产、合规性资产和场地资质。第一个分类是毒资产，毒资产指的是无效资产，如无证医生产生的营收，这部分资产在估值时会被剥离，因为它们不能为中医馆带来“有效”的经济收益。其次，医保情况也是中医馆的重要资产，医保虽然实行常态化非检，但在实际检查中可能也会出现检查不彻底的情况，我们在开展尽职调查时则要详细分析医疗套餐、医保结算、处方组合以及药品价格等日常医疗数据，通过数据，拆分出合规与不合规收入，并将不合规收入产生的营收排除在估值之外。合规性是中医馆经营的底线，任何不合规行为都可能对中医馆的长期发展造成严重影响。场地资质也是中医馆的重要资产之一，医疗机构的开办时间、开办标准及场地要求等因素均会影响其合规性。比如十几年前创办的门诊部或诊所，虽然当时符合创办标准，但随着时间的推移和标准的更新，它们可能存在一些硬伤，如消防问题，因而需要评估这些资产是否能够在原址存续下去，避免接手后出现关停的风险。
什么是高风险资产？此类资产存在某种瑕疵，但可以通过整改来降低风险，例如远高于市场正常水平的分成机制。在激烈的竞争中，一些机构为了吸引专家或医生，可能会给予他们提供高比例分成，如聘请专家的费用就占总营收的80%，这意味机构承担了很大一部分的固定成本和费用，最后可能导致出现亏损的情况。
对于这类资产，一可以降低分成比例，二在估值时给予一定的折扣。与此同时，一些互联网企业同样存在类似的问题。这些企业给医生提供100%的营收，这说明机构实际上没有创造任何价值，此商业模式是无效的。
面对高风险资产要放弃投资吗？要作全面分析和评估，采取适当的整改措施降低风险，或探索更好的商业模式，如通过股权合作或远期收益的方式，让商业模式更加合理和可持续。
那面对存在瑕疵的资产又如何办？资产有瑕疵是常见问题。这些瑕疵涉及消防、场地等方面，但并非无法解决。在尽职调查过程中，我们要评估有瑕疵的资质能否通过整改解决中医馆的合规性问题。如可以整改，它将不属于毒资产的范畴，可以通过投资或改进的措施提升资产质量。
对于投资者而言，要学会剔除毒资产，判断高风险资产是否存在合规性、有效性，识别出真实的有效合规的资产，基于此再谈PS或PE的投资逻辑。同时还应注重合规经营，能否实现可持续、有内涵的高质量发展。不仅是投资的要求，更是习近平总书记对中医药行业发展的期望。
影响资产估值的其他因素
供给端是影响中医馆定价和估值的重要因素之一。判定是否投资首次接触的新城市的中医馆，首先要评估当地的医师资源能否满足未来机构业务发展的需求，这方面可以参考当地在资源和医师技能等方面占优势的三甲医院的供给能力，如医师资源不足，机构的业务发展将会受到限制，与此同时，民营医院做好中医业务的可能性也低。那这座城市的中医馆的估值会偏低。
医保是影响患者就诊的重要因素，因而支付端也视为中医馆定价和估值的又一重要因素。但医保支付渠道具有双重作用，其一如一家医馆没有医保，患者很大可能不会信任，这会出现就诊量不多的状况；其次，医保的监管也会带来挑战。基于此，在合规情况下，我们会评估这家医馆的医保给付能力以及当地政策水平，因为医保政策的变化对居民的就诊导向有重要影响。
同时我们还考虑患者的支付水平以及资金能否拿回等因素，以上海为例，目前超额部分需要自付40%到50%，这可能会影响到中医馆的收入和利润。过去，在资金充足的情况下，政府可能会拨付多收的医保费用，但现在由于疫情耗费了大量资金，趋势可能发生变化，使得部分资金无法拿回。这些因素同样影响我们对中医馆的收购决策和估值判断。
第三个因素是运营端和运营效率的饱和度。饱和度指的是机构在运营端和运营效率方面的表现且利润相当优秀，已经实现利润100%的饱和度，这说明该机构是一家优秀的机构，但也反映出它的优化或提升的空间较小。对于收购而言，这家机构可能不适合投资，因为收购方希望机构的利润增速能够高于营收增速，并且希望它的营收能够为收购方贡献更多的利润。
其他影响因素也可能影响收购决策，如机构的收入结构是否大部分由西医或毛利较低的业务组成，股东的期望值是否合理等。因此，在尽职调查中，收购方需要对机构的运营端和运营效率进行全面评估，并考虑其他相关因素，确定该机构是否适合收购。
为什么前文提到的各方面表现优秀的机构，投资价值不高？是因为我们的投资逻辑是基于投资回报的。作为产业投资者，我们关心的是投入的资金多久能够得到回报。以固生堂为例，从2012年开始到如今，平均回收周期是4年。但我们不能以4倍市盈率收购一家机构，因为在机构实际运营期间，若它的运营效率和毛利率提升快，我们的回收周期比收购的市盈率要低一些，近几年略有提升。
中医馆未来的发展方向从2015年开始，随着诊所备案制的实施以及国家一系列利好政策的出台，我国中医药行业得到极大的鼓励和发展。这些政策不仅鼓励中医药行业的发展，也鼓励社会办医，为行业发展注入了新的活力。
2023年3月份，国务院办公厅印发的《关于中医药振兴发展重大工程实施方案的通知》中提到，要在基层医疗机构中构建中医馆建设。此政策的出台，使得许多基层社区卫生服务站开始积极建设中医馆，甚至有些地方开始实施名医堂工程。例如，东莞市就曾花费数十万元引进省名中医工作团队，设立工作室促使中医基层化。
同样是2023年3月份，中共中央办公厅、国务院办公厅又联合印发了《关于进一步完善医疗卫生服务体系的意见》。文件强调加大对基层医疗机构的投入倾斜，同时医保也要向基层医疗机构倾斜。除此以外，文件还提到多点执业的问题。虽然有些嘉宾认为反腐容易促使多点执业被撤回，但实际上，反腐在某种程度上对于多点执业是利好的。如福建的一位医生因为担心廉政问题，将多点执业的钱打入了廉政账户，经过与院长沟通后，这笔钱被退还给了他。这说明打击腐败有助于规范多点执业的行为，使得多点执业更加合法和规范。我们不能将反腐和多点执业混为一谈，在实践中，有些专家可能难以区分两者的差别，我们需要明确的是，腐败是违法的行为，而多点执业是合法的。在多点执业中，专家应该确保自己的行为合法合规，例如完税和明确费用计算依据等。
过去几年，我们见证了一系列鼓励社会办医和中医药发展的政策利好。政策的出台，无疑为民营医疗机构和社会资本进入医疗领域提供了强大的推动力。从十八大的“鼓励社会办医”，到十九大的“支持社会办医”，再到最近的二十大提出的“规范民营医院的发展”，这些变化的背后反映出了政府对医疗行业的认识逐渐深入以及态度的调整。
最初由于医疗机构数量较少，民营机构相对稀缺，国家希望通过鼓励民营医疗机构和社会资本的进入，为医疗体系提供一个有益的补充。然而，随着时间的推移，系列问题逐渐浮现。例如，近年来出现的医保事件，涉及数十亿的资金被追回，这披露出民营医院在管理和运营上存在问题。为应对这些问题，政府采取系列措施。
2023年3月份，医保从飞检变成了常态化的检查，对企业进行严格的审查，有些企业甚至被直接停止医保服务或受到法律制裁。医药反腐力度也在不断加强，近两年的反腐力度之大是前所未有的。这些举措不仅有助于规范民营医院的发展，也为整个医疗行业的健康发展奠定了基础。作为从业者，我们要适应政策变化，强化内部管理，提高合规意识，规范自身行为。同时密切关注政策动态并及时调整经营策略，避免成为高风险主体。
最后谈谈如何经营自己的医疗机构？坚守三个关键点：可持续性、有内涵、高质量。首先，要认真思考自己的商业模式，确保它可以长期稳定地运营。其次，要找出促使自己医疗机构发展的独特行为和特点，如提供独特的医疗服务、采用先进的技术或管理方法等。最后，要关注营业收入的质量，高质量的营业收入来自于提供有效的医疗服务，而不仅仅是追求数量。
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// 本文来源：诊锁界·诊博会
// 作者/口述：固生堂中医 高正// 编辑：南河❖ 慎重声明：本文内容仅供学习交流，观点仅代表作者本人立场，版权归原作者所有，本文图中图片基于CC0协议，已获取授权，如有疑问请联系编辑。
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对于投资者而言，要学会剔除毒资产，判断高风险资产是否存在合规性、有效性，识别出真实的有效合规的资产，基于此再谈PS或PE的投资逻辑。来源：诊博会·湾区峰会
作者/口述：固生堂中医 高正
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编辑：南河
内容来自2023诊博会·湾区峰会分享，有删减
今天将以固生堂投资中医馆为例，围绕中医馆资产、资产分析、影响估值的其他因素及未来发展四个维度展开详述，深入探讨中医馆的估值与投资逻辑。
固生堂中医旗下80%的机构是从并购转化而来，并购后的机构有效驱动了业务增长，并有助力于固生堂在新城市的扩张。2023年前6个月固生堂营收为9.86亿元，比2022年同期增长了40.3%，调整后净利润增长63.8%。在疫情放开后，固生堂业绩得到稳健提升。
中医馆的资产有哪些？投资一家中医馆，首先需要关注它的资产状况。在医疗行业中，中医馆是一个相对特殊的领域。与大型的三甲医院以及一些已经相对标准化的民营口腔、眼科等领域相比，中医馆缺乏大型设备。尽管装修成本可能在中医馆的运营中占据一定比例，但从投资者角度来看，其实际价值并不高，因为装修风格和布局可能会随着时间的推移而改变。相比之下，中医馆的医疗资质，包括医疗许可和医保资质，才是核心资产。
中医馆的资产主要体现为以下三方面：一医疗资质，包括医疗许可和医保许可。自2015年起，全国已逐步取消医疗设置的区域性规划，使得门诊部或诊所备案变得简单，但获取医疗资质仍是企业开办的重要一环，拥有医疗资质的医馆能够大幅缩短开办时间。同时医保资质在审批步伐较慢的地方更加稀缺，其价值更高。医保资质能够确保中医馆合法运营并获得患者的信任，从而带来稳定的客流和收入。
二“有效营收”，不仅仅是收入的问题，更是关于如何合理、高效地获取收入。如果是无证医生产生的营收，这部分资产在估值时会被剥离，因为它们不能为中医馆带来“有效”的经济收益。
三在中医馆运营中，人的因素是至关重要的。我们常常提到的“老中医”，代表着经验和专业技能。中医某种阶段很依赖医生本身，所以收购中医馆的投资者要明白人的重要性，明白一名“老中医”对中医馆的重要性。
然而，随着时代的变迁，人们的这种观念或许也在逐渐转变。现在，除了医生的专业能力外，关键业务人员的决策和执行能力也成是影响中医馆营收的重要因素。这些人员可能是中医馆的老板，也可能是负责运营和业务走向的人员，他们共同决定中医馆业务的有效性，并为中医馆创造营业收入。因而在评估中医馆的价值时，我们必须充分考虑人的因素，认识到他们在创造营收和推动中医馆发展中的关键作用。
如何对资产作出明智分析在考虑投资一家中医馆时，我们会在综合考虑以上三类资产的前提下，形成一个投资逻辑。首先我们会做一个尽职调查，现在市场上对中医馆收购或并购的企业还不是很多，仅依靠外部团队提供的资产覆盖表，参照性并不大。因此，基于固生堂的经验理念，我们自己内部已形成一套独特的对中医馆资产分析和理解的方法。我们投资团队把中医馆资产分为三类：毒资产、合规性资产和场地资质。第一个分类是毒资产，毒资产指的是无效资产，如无证医生产生的营收，这部分资产在估值时会被剥离，因为它们不能为中医馆带来“有效”的经济收益。其次，医保情况也是中医馆的重要资产，医保虽然实行常态化非检，但在实际检查中可能也会出现检查不彻底的情况，我们在开展尽职调查时则要详细分析医疗套餐、医保结算、处方组合以及药品价格等日常医疗数据，通过数据，拆分出合规与不合规收入，并将不合规收入产生的营收排除在估值之外。合规性是中医馆经营的底线，任何不合规行为都可能对中医馆的长期发展造成严重影响。场地资质也是中医馆的重要资产之一，医疗机构的开办时间、开办标准及场地要求等因素均会影响其合规性。比如十几年前创办的门诊部或诊所，虽然当时符合创办标准，但随着时间的推移和标准的更新，它们可能存在一些硬伤，如消防问题，因而需要评估这些资产是否能够在原址存续下去，避免接手后出现关停的风险。
什么是高风险资产？此类资产存在某种瑕疵，但可以通过整改来降低风险，例如远高于市场正常水平的分成机制。在激烈的竞争中，一些机构为了吸引专家或医生，可能会给予他们提供高比例分成，如聘请专家的费用就占总营收的80%，这意味机构承担了很大一部分的固定成本和费用，最后可能导致出现亏损的情况。
对于这类资产，一可以降低分成比例，二在估值时给予一定的折扣。与此同时，一些互联网企业同样存在类似的问题。这些企业给医生提供100%的营收，这说明机构实际上没有创造任何价值，此商业模式是无效的。
面对高风险资产要放弃投资吗？要作全面分析和评估，采取适当的整改措施降低风险，或探索更好的商业模式，如通过股权合作或远期收益的方式，让商业模式更加合理和可持续。
那面对存在瑕疵的资产又如何办？资产有瑕疵是常见问题。这些瑕疵涉及消防、场地等方面，但并非无法解决。在尽职调查过程中，我们要评估有瑕疵的资质能否通过整改解决中医馆的合规性问题。如可以整改，它将不属于毒资产的范畴，可以通过投资或改进的措施提升资产质量。
对于投资者而言，要学会剔除毒资产，判断高风险资产是否存在合规性、有效性，识别出真实的有效合规的资产，基于此再谈PS或PE的投资逻辑。同时还应注重合规经营，能否实现可持续、有内涵的高质量发展。不仅是投资的要求，更是习近平总书记对中医药行业发展的期望。
影响资产估值的其他因素供给端是影响中医馆定价和估值的重要因素之一。判定是否投资首次接触的新城市的中医馆，首先要评估当地的医师资源能否满足未来机构业务发展的需求，这方面可以参考当地在资源和医师技能等方面占优势的三甲医院的供给能力，如医师资源不足，机构的业务发展将会受到限制，与此同时，民营医院做好中医业务的可能性也低。那这座城市的中医馆的估值会偏低。
医保是影响患者就诊的重要因素，因而支付端也视为中医馆定价和估值的又一重要因素。但医保支付渠道具有双重作用，其一如一家医馆没有医保，患者很大可能不会信任，这会出现就诊量不多的状况；其次，医保的监管也会带来挑战。基于此，在合规情况下，我们会评估这家医馆的医保给付能力以及当地政策水平，因为医保政策的变化对居民的就诊导向有重要影响。
同时我们还考虑患者的支付水平以及资金能否拿回等因素，以上海为例，目前超额部分需要自付40%到50%，这可能会影响到中医馆的收入和利润。过去，在资金充足的情况下，政府可能会拨付多收的医保费用，但现在由于疫情耗费了大量资金，趋势可能发生变化，使得部分资金无法拿回。这些因素同样影响我们对中医馆的收购决策和估值判断。
第三个因素是运营端和运营效率的饱和度。饱和度指的是机构在运营端和运营效率方面的表现且利润相当优秀，已经实现利润100%的饱和度，这说明该机构是一家优秀的机构，但也反映出它的优化或提升的空间较小。对于收购而言，这家机构可能不适合投资，因为收购方希望机构的利润增速能够高于营收增速，并且希望它的营收能够为收购方贡献更多的利润。
其他影响因素也可能影响收购决策，如机构的收入结构是否大部分由西医或毛利较低的业务组成，股东的期望值是否合理等。因此，在尽职调查中，收购方需要对机构的运营端和运营效率进行全面评估，并考虑其他相关因素，确定该机构是否适合收购。
为什么前文提到的各方面表现优秀的机构，投资价值不高？是因为我们的投资逻辑是基于投资回报的。作为产业投资者，我们关心的是投入的资金多久能够得到回报。以固生堂为例，从2012年开始到如今，平均回收周期是4年。但我们不能以4倍市盈率收购一家机构，因为在机构实际运营期间，若它的运营效率和毛利率提升快，我们的回收周期比收购的市盈率要低一些，近几年略有提升。
中医馆未来的发展方向从2015年开始，随着诊所备案制的实施以及国家一系列利好政策的出台，我国中医药行业得到极大的鼓励和发展。这些政策不仅鼓励中医药行业的发展，也鼓励社会办医，为行业发展注入了新的活力。2023年3月份，国务院办公厅印发的《关于中医药振兴发展重大工程实施方案的通知》中提到，要在基层医疗机构中构建中医馆建设。此政策的出台，使得许多基层社区卫生服务站开始积极建设中医馆，甚至有些地方开始实施名医堂工程。例如，东莞市就曾花费数十万元引进省名中医工作团队，设立工作室促使中医基层化。
同样是2023年3月份，中共中央办公厅、国务院办公厅又联合印发了《关于进一步完善医疗卫生服务体系的意见》。文件强调加大对基层医疗机构的投入倾斜，同时医保也要向基层医疗机构倾斜。除此以外，文件还提到多点执业的问题。虽然有些嘉宾认为反腐容易促使多点执业被撤回，但实际上，反腐在某种程度上对于多点执业是利好的。如福建的一位医生因为担心廉政问题，将多点执业的钱打入了廉政账户，经过与院长沟通后，这笔钱被退还给了他。这说明打击腐败有助于规范多点执业的行为，使得多点执业更加合法和规范。我们不能将反腐和多点执业混为一谈，在实践中，有些专家可能难以区分两者的差别，我们需要明确的是，腐败是违法的行为，而多点执业是合法的。在多点执业中，专家应该确保自己的行为合法合规，例如完税和明确费用计算依据等。
过去几年，我们见证了一系列鼓励社会办医和中医药发展的政策利好。政策的出台，无疑为民营医疗机构和社会资本进入医疗领域提供了强大的推动力。从十八大的“鼓励社会办医”，到十九大的“支持社会办医”，再到最近的二十大提出的“规范民营医院的发展”，这些变化的背后反映出了政府对医疗行业的认识逐渐深入以及态度的调整。
最初由于医疗机构数量较少，民营机构相对稀缺，国家希望通过鼓励民营医疗机构和社会资本的进入，为医疗体系提供一个有益的补充。然而，随着时间的推移，系列问题逐渐浮现。例如，近年来出现的医保事件，涉及数十亿的资金被追回，这披露出民营医院在管理和运营上存在问题。为应对这些问题，政府采取系列措施。
2023年3月份，医保从飞检变成了常态化的检查，对企业进行严格的审查，有些企业甚至被直接停止医保服务或受到法律制裁。医药反腐力度也在不断加强，近两年的反腐力度之大是前所未有的。这些举措不仅有助于规范民营医院的发展，也为整个医疗行业的健康发展奠定了基础。作为从业者，我们要适应政策变化，强化内部管理，提高合规意识，规范自身行为。同时密切关注政策动态并及时调整经营策略，避免成为高风险主体。
最后谈谈如何经营自己的医疗机构？坚守三个关键点：可持续性、有内涵、高质量。首先，要认真思考自己的商业模式，确保它可以长期稳定地运营。其次，要找出促使自己医疗机构发展的独特行为和特点，如提供独特的医疗服务、采用先进的技术或管理方法等。最后，要关注营业收入的质量，高质量的营业收入来自于提供有效的医疗服务，而不仅仅是追求数量。
/ END /// 本文来源：诊锁界·诊博会
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